公司治理 | 控制权争夺之反收购措施
公司治理 | 控制权争夺之反收购措施
摘自：本文来自创融法务，发布者：admin 2019-09-10 14:37:28
来源：猎户星畔
作者 ：白鹤
公司控制权的争夺一直是公司法的核心问题。面对公司被敌意收购，目标公司的常见反收购措施主要有：
又称“股权摊薄反收购措施”，由美国著名的并购律师马丁·利普顿（Martin Lipton）1982年提出。其是指当一个公司一旦遇到恶意收购，尤其是当收购方占有的股份已经达到10%到20%的时候，公司为了保住自己的控股权，就会大量低价增发新股。目的就是让收购方手中的股票占比下降，也就是摊薄股权，同时也增大了收购成本，目的就是让收购方无法达到控股的目标。
毒丸计划一经采用，至少会产生两个效果：其一，对恶意收购方产生威慑作用；其二，对采用该计划的公司有兴趣的收购方会减少。这一反收购措施，于1985年在美国特拉华法院被判决合法化。2005年，新浪在面对盛大收购的时候，就是采用了毒丸计划。最终盛大只能无奈放弃新浪。
毒丸计划主要有四种形式：
1、“弹出”计划。通常指履行购股权，购买优先股。譬如，以100元购买的优先股可以转换成目标公司200元的股票。“弹出”计划最初的影响是提高股东在收购中愿意接受的最低价格。如果目标公司的股价为50元，那么股东就不会接受所有低于150元的收购要约。因为150元是股东可以从购股权中得到的溢价，它等于50元的股价加上200元的股票减去100元的购股成本。这时，股东可以获得的最低股票溢价是200%。
2、“弹入”计划。在“弹入”计划中，目标公司以很高的溢价购回其发行的购股权，通常溢价高达100%，就是说，100元的优先股以200元的价格被购回。而敌意收购者或触发这一事件的大股东则不在回购之列。这样就稀释了收购者在目标公司的权益。“弹入”计划经常被包括在一个有效的“弹出”计划中。
3、负债毒丸。该计划指目标公司在恶意收购威胁下大量增加自身负债，降低企业被收购的吸引力。例如，目标公司发行债券并约定在公司股权发生大规模转移时，债券持有人可要求立刻兑付，从而使收购公司在收购后立即面临巨额现金支出，降低其收购兴趣。
4、人员毒丸。该计划指目标公司全部/绝大部分高级管理人员共同签署协议，在目标公司被以不公平价格收购，并且这些人中有一人在收购后将被降职或革职时，全部管理人员将集体辞职。这一策略不仅保护了目标公司股东的利益，而且会使收购方慎重考虑收购后更换管理层对公司带来的巨大影响。
在最常见的形式中，一旦未经认可的一方收购了目标公司一大笔股份（一般是10%至20%的股份）时，毒丸计划就会启动，导致新股充斥市场。一旦毒丸计划被触发，其他所有的股东都有机会以低价买进新股。这样就大大地稀释了收购方的股权，继而使收购变得代价高昂，从而达到抵制收购的目的。美国有超过2000家公司拥有这种工具。
毒丸术是一种负向重组方式。通常情况下表现为目标公司面临收购威胁时，其董事会启动“股东权利计划”，通过股本结构重组，降低收购方的持股比例或表决权比例，或增加收购成本以减低公司对收购人的吸引力，达到反收购的效果。
毒丸计划一经采用，至少会产生两个效果：其一，对恶意收购方产生威慑作用；其二，对采用该计划的公司有兴趣的收购方会减少。
其是指公司为防御其他公司的敌意收购而采取的一些正式的反接管手段。董事会可以预先召开股东大会，在公司章程中设立一些条款，增加收购者获得公司控制权的难度。这类条款被称为“驱鲨剂”条款。常见的“驱鲨剂”条款主要有：
1、董事轮换条款
又称交错选举董事会条款，是指在公司章程中规定,每年只能改选1/3、1/4甚至1/5的董事。这样敌意收购方即使收购了足量的股权，也会由于公司章程对更换董事的数量限制而无法很快入主董事会。而且，在敌意收购人获得董事会控制权之前，董事会可提议采取反敌意收购措施来稀释收购者的股票份额，也可决定采取其他办法达到反收购目的，使收购人的初衷不能实现，从而使得原董事会仍然可以牢牢掌握目标公司的控制权。
2、绝对多数条款
其是指，在公司章程中规定特定事项（如：并购交易、重大资产转让或者经营管理权的变更等）需要得到更大比例的股东投票通过，如超过2/3，甚至3/4的股权比例同意，才能生效。该条款大大增加了公司控制权转移的难度，有助于防止损害本公司及股东利益的敌意收购，从而阻碍敌意收购的进行。
3、“降落伞”条款
针对实施对象的不同，分为金降落伞（Golden Parachute）、银降落伞（Silver Parachute）和锡降落伞（Tin Parachute）三种。“金降落伞”主要对目标公司的高管产生作用，一般情况下，目标公司的管理层会与收购方，以书面合同的形式作出如下规定，如果目标公司被收购，公司董事、经理、高管在被迫辞职时，可一次性领取丰厚的遣散费或额外津贴；“银降落伞”对中层管理人员产生作用，即目标公司被收购时，被解雇的中层管理人员可以获得比“金降落伞”稍少的补偿费用；“锡降落伞”则对目标公司的普通员工产生作用，若普通员工在公司被收购后两年内遭到解雇，则可领取相对应的遣散费。但是在大型的收购中，对高层管理人员的补偿费用与整体收购价格相比还是较低的。
4、董事资格限制条款
其是指在公司章程中规定公司董事的任职条件，非具备某些特定条件以及具备某些特定情节者均不得担任公司董事。这就给收购人增选代表自身利益的董事增加了难度。
5、董事忠实勤勉义务条款
显然忠实义务与勤勉义务的内涵是不同的。忠实义务是指公司的权力行使者作为诚信义务人必须在行驶其职权的时候，善意地从事行为，并出于对公司利益的考虑，而不是仅仅促进其自己或者其他人的利益。勤勉义务的含义为，董事、监事、高级管理人员在经营管理公司时，应当为了公司的利益而以合理的方式勤勉尽职地履行职责。
6、授权董事会自主采取反收购措施条款
有些公司通过列举加概括性授权的方式，为董事会未来实施各种反收购措施预留空间。比如规定：“在发生公司被恶意收购的情况下，为确保公司经营管理的持续稳定，最大限度维护公司及股东的整体及长远利益，董事会可自主采取以下反收购措施：从公司长远利益考虑，在恶意收购难以避免的情况下，董事会可以为公司选择其他收购者，以阻止恶意收购行为；根据法律、法规及本章程的规定，采取可能对公司的股权结构进行适当调整以降低恶意收购者的持股比例或增加收购难度的行动；根据法律、法规及本章程的规定，采取以阻止恶意收购者实施收购为目标的反收购行动，包括但不限于对抗性反向收购、法律诉讼策略等。
7、提高收购方的披露义务条款
设定达到一定持股比例的披露义务，目的是使广大投资者能在公司股权结构发生重大变化时，及时了解相关信息，并基于这种信息作出相应的投资判断。提高持股方的披露义务，增加其披露频次不仅不违反设定此条款的根本目的，同时更加有利于防止内幕交易、操纵市场或恶意收购等违法、不当行为，保障上市公司稳定和持续经营发展，保护投资者合法权益。
8、披露材料说明条款
要求收购方在在股东大会审议、批准公司出售、收购资产前提供的资料，属于公司股东大会召集判断提案是否符合股东大会提案标准以及公司股东就上述议案作出决议所必须的资料，也是上市公司履行信息披露义务的必备资料，未超出法律、法规规定的合理范围，而且此修订还有利于保障股东的知情权。
指的是目标公司在受到收购危险时，可通过选择与自己关系较好且有着一定实力的公司进行协议，让实力雄厚的企业收购自己，这样可达到共同发展目的。一般来说，受到管理层支持的“白衣骑士”的收购行动成功可能性很大，并且公司的管理者在取得机构投资者的支持下，甚至可以自己成为“白衣战士”，实现管理层收购。
目标公司董事会通过资产转让或者营业转让，把目标公司的战略资产和优质资产转移到收购人触摸不到的地方，打消敌意收购公司的觊觎目标公司优质资产的企图。
有目标公司董事会为躲避敌意收购之灾，向收购公司允以高额补偿或者商业贿赂，以求偏安于一隅，但商业贿赂具有违法性。
指的是目标公司在遇到收购袭击而无力反击时，所采用的一种两败俱伤做法。此法可谓是“不得已而为之”，因为要除掉企业中最有价值的部分，即对公司的资产、业务和财务进行调整和再组合，以使公司原有“价值”和吸引力不复存在，进而打消并购者的兴趣。
这是目标公司先下手为强的反并购策略。当获悉收购方试图启动收购目标公司的计划时，目标公司针锋相对，抢先收购袭击者的股票，或策动与目标公司关系密切的友好公司出现收购袭击者，从而迫使收购公司转入防御，或至少赢得一定的时间以重新制定防御措施。
倘若控制权收购导致垄断之嫌，目标公司董事会可以请求反垄断执法机构形式公权力，以保护公平竞争、反对垄断为由禁止敌意收购。
当然反收购措施并不限于以上内容。并且有些反收购措施合法有效，有些反收购措施违法无效。而其衡量界限在于：某一章程条款的修改、股东会决议或董事会决议的做出是够符合程序严谨、内容合法的要求；其判断内容合法的标准主要在于是否违反了《公司法》、《证券法》等法律法规中的强制性规定，是否违反了目标公司控制股东和管理层对目标公司及其全体股东所负的诚信义务尤其是忠诚义务，是否符合股东平等原则。由于我国在股权结构法律制度等方面与欧美国家之间存在众多差异，一些反收购措施在其他国家被视为合法但在我国可能违法；反之亦然。
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